2008/04/28

六0到九0年代的股票價格

「漫步華爾街」的第三章裡，墨基爾指出美國市場在90年代以前，幾乎都是法人在交易，他要告訴大家的是雖然這段期間市場主要由法人組成壟斷，但是這些法人並沒有像一般人想像的比較思慮周密，雖然法人總是寫出很多分析報告，看似「磐石」理論信徒，但是實際上多半是「空中樓閣」的信徒，常常先有價格，才來找理由與預測來滿足證券分析的需要，這段時間中法人參與了許多投機泡沫，證明參與泡沫投機不是散戶的專利。這和科斯托蘭尼將基金經理人列入猶豫的投資人一類之中是相同的看法，專業法人和散戶證券玩家沒什麼不同，都是猶豫的投資人，總是一窩風跟著別人投資，期待將股票賣給下一個傻瓜。

六0年代的狂潮是電子成長股，公司都要掛上個tron名字就能上漲。證券交易會要求在發行說明書上以大字說明公司的風險，例如：「毫無資產與盈餘，未來也無法發股利，風險極高。」投資人還是蜂擁買進有這樣明顯警告字眼的個股，就像菸盒上的危害健康警語，完全沒有對投機熱潮中的投資者產生嚇阻效果。六0年代中期則是併購與集團化風潮，這是一種盈餘創造的把戲，用高本益比公司併購低本益比公司，或是發行可轉換公司債來併購其他公司，來創造每股盈餘成長率。集團股失效後，基金經理人看上的是概念股，只要別人也願意相信這個故事就夠了，年輕的基金經理人靠消息搶短線，最後只好跌落雲端。

七0年代回歸穩健原則，被狂熱追逐的是穩健獲利的五十種績優股，但是高達八十倍以上的本益比，注定狂熱投資Nifty Fifty者的失敗，沒有任何大型成長股可以支撐這麼高的本益比。八0年代IPO新上市熱潮再次捲土重來，這次是還有許多開發障礙的高科技股與生化公司，沒有銷售、盈餘、資產也能上市，投資人對生化公司無法取得FDA核准的事，視若未睹地繼續買進。綜合來看，墨基爾認為新上市股通常含有太多「空中樓閣」，別忘了新上市股的賣方是公司管理者，她們總在最景氣，投資人最樂觀時賣出，造成無利潤的繁榮假象。

九0年代最大的狂潮就是日本的土地與股票飆漲，其中一個可能因素，是政府允許企業設立租稅優惠帳戶玩股票，企業炒作股票的業外收入高，往往大於生產盈餘，反過來又再推升企業的股價，形成一個螺旋循環不斷推升企業預期盈餘與股價，最後日本市場本益比高達60倍。最後在通貨膨脹壓力下，日本央行升息與讓日圓升值，導致企業外移盈餘下降，終於戳破股市與房市泡沫，從1989年底接近40000跌到1992年14000，跌幅63%。和美國1929年底到1932年也跌了66%，若從1929年9月起算則跌了80%。這個跌幅與兩三年的時間，我想可以作為目前大陸股市跌幅與空頭期間的參考基準。